中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否做好美元加息準(zhǔn)備？
2016-06-05 錢箐旎 27號(hào)學(xué)術(shù)空間 近期，有關(guān)美聯(lián)儲(chǔ)加息的討論再度升溫。加息預(yù)期回升主要受三方面因素影響，一方面是由于4月議息會(huì)議紀(jì)要顯示6月確有可能進(jìn)行加息；另一方面是紐約聯(lián)儲(chǔ)聲明將在未來(lái)兩周內(nèi)出售4億美元的國(guó)債和MBS；此外，更有多位美聯(lián)儲(chǔ)的高管也在5月末接連發(fā)表“鷹派”言論。比如，5月24日，費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)主席Harker表示，除非數(shù)據(jù)與其預(yù)期不符，否則6月份加息是合適的。5月26日，圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)主席Bullard表示，他對(duì)6月份加息持開放態(tài)度。5月27日，美聯(lián)儲(chǔ)委員Powell表示，根據(jù)數(shù)據(jù)和不斷變化的風(fēng)險(xiǎn)，下一次加息很快將到來(lái)（fairly soon）。5月27日，美聯(lián)儲(chǔ)主席Yellen在哈佛大學(xué)發(fā)表演講時(shí)明確表示，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善，未來(lái)幾個(gè)月加息是合適的。
但5月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)6月加息的預(yù)期降低。美國(guó)聯(lián)邦基金利率期貨價(jià)格顯示，美聯(lián)儲(chǔ)6月加息概率從周日的22%猛將至4%，7月可能性也從55%降至27%。多個(gè)業(yè)內(nèi)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，今年美聯(lián)儲(chǔ)或僅加息一次，較大的可能是在9月份。
人民幣匯率表現(xiàn)“淡定”
從人民幣匯率方面看，受加息預(yù)期影響，美元持續(xù)走強(qiáng)，人民幣匯率貶至5年新低，但相比年初時(shí)候的快速貶值，這次市場(chǎng)表現(xiàn)似乎并不那么緊張。
從日均成交方面看，今年第一周，在岸即期市場(chǎng)日均交易量高達(dá)346億美元，為去年8月以來(lái)的新高。相對(duì)應(yīng)的，5月外匯交易量日均成交為198億美元，低于4月日均212億美元，略高于3月日均193億美元?？梢?，人民幣拋壓不高。
同時(shí)，人民幣隱含波動(dòng)率較低。去年8月匯改以來(lái)，人民幣匯率1個(gè)月平權(quán)期權(quán)隱含波動(dòng)率于1月見頂，但5月以來(lái)大體處于低位，顯示出市場(chǎng)情緒較為緩和。
此外，從股市情況看，今年前兩周，上證綜指累計(jì)下跌18%，滬深300遭遇四次熔斷；恒生指數(shù)也下跌10.9%；港股走弱，1月14日和15日遭受1992年以來(lái)的最大雙日跌幅。但5月最后兩周，上證綜指和恒生指數(shù)分別上漲2.6%和3.5%，并未表現(xiàn)出有太大波動(dòng)。
不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次人民幣匯率的“淡定”表現(xiàn)，一方面是受1月份匯率快速貶值的歷練；另一方面則是受益于中國(guó)央行今年以來(lái)通過(guò)多種方式與市場(chǎng)溝通，增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率政策透明度的認(rèn)識(shí)。
“新匯率運(yùn)行機(jī)制”運(yùn)行平穩(wěn)
值得注意的是，在4月末的召開的中央政治局會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作中，首次提出形成了“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、雙向浮動(dòng)、有彈性的匯率運(yùn)行機(jī)制”。這里的“匯率運(yùn)行機(jī)制”與此前一直強(qiáng)調(diào)的是“匯率形成機(jī)制”，雖然只有兩字之差，但含義有了明顯不同。
前者是指CFETS人民幣匯率指數(shù)對(duì)一籃子貨幣是如何計(jì)算的，以及參考BIS貨幣籃子和SDR貨幣籃子是如何計(jì)算人民幣匯率指數(shù)等；后者是指一段時(shí)間的匯率波動(dòng)，如中間價(jià)穩(wěn)步走高、溫和下跌等。
與此同時(shí)，在中國(guó)央行5月6日發(fā)布的《2016年第一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中，對(duì)當(dāng)前人民幣匯率定價(jià)機(jī)制也進(jìn)行了專門闡述。該報(bào)告指出，“2015年8月11日，強(qiáng)調(diào)人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)要參考上日收盤匯率，以反映市場(chǎng)供求變化。2015年12月11日，中國(guó)外匯交易中心發(fā)布人民幣匯率指數(shù)，強(qiáng)調(diào)要加大參考一籃子貨幣的力度，以更好地保持人民幣對(duì)一籃子貨幣基本穩(wěn)定?；谶@一原則，目前已經(jīng)初步形成了‘收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化’的人民幣兌美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制?！?br>
綜合上述情況看，在面對(duì)美元加息可能對(duì)人民幣匯率造成的影響上，不應(yīng)該只關(guān)注兌美元匯率的貶值，而更應(yīng)關(guān)注CFETS人民幣匯率指數(shù)的穩(wěn)定。實(shí)際上，這也是當(dāng)前中國(guó)央行一再對(duì)外強(qiáng)調(diào)的，CFETS人民幣匯率指數(shù)的穩(wěn)定也是中國(guó)央行更為看重的。
新機(jī)制需要市場(chǎng)更多考驗(yàn)
從中國(guó)央行明確表示引入?yún)⒖蓟@子匯率機(jī)制以來(lái)有半年的時(shí)間，在此期間人民幣指數(shù)在96到103區(qū)間內(nèi)波動(dòng)；人民幣兌美元匯率在6.39到6.59區(qū)間內(nèi)波動(dòng)；美元指數(shù)則大致在92到100之間波動(dòng)。可以看到，雖然經(jīng)歷了年初的“恐慌”，以及剛過(guò)去的5月，不管是人民幣指數(shù)、人民幣兌美元匯率，還是美元指數(shù)，都始終在一個(gè)區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，且該區(qū)間并不太大。這表明新的人民幣匯率機(jī)制在面對(duì)外部沖擊時(shí)，是能扛得住的。
當(dāng)然，對(duì)任何一個(gè)新機(jī)制來(lái)說(shuō)，都需要得到足夠多的考驗(yàn)。根據(jù)某券商研究部門測(cè)算，鑒于美元走強(qiáng)帶來(lái)的負(fù)面估值效應(yīng)，預(yù)計(jì)5月外匯儲(chǔ)備將減少450億美元。這可能超出部分市場(chǎng)參與者預(yù)期，增加人民幣貶值壓力。若美元因美聯(lián)儲(chǔ)加息繼續(xù)走強(qiáng)，人民幣隨之貶值；當(dāng)貶值達(dá)到一定幅度，市場(chǎng)有可能再次陷入緊張狀態(tài)，擔(dān)心中國(guó)央行能否繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)行匯率機(jī)制。但只有當(dāng)新機(jī)制受住未來(lái)這輪考驗(yàn)，它才能建立可信度，成為市場(chǎng)預(yù)期有效的自動(dòng)穩(wěn)定器。
實(shí)際上，當(dāng)前人民幣兌美元的貶值預(yù)期，主要是在美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策預(yù)期下，美元重回升值周期的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境下而形成的，而不是基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面得出的判斷。
從中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)平穩(wěn)，壓力仍在、動(dòng)力猶存，穩(wěn)中有進(jìn)的格局沒(méi)有改變。貨幣總體流通量穩(wěn)定，貨幣政策取向中性，多次降息后降低企業(yè)融資成本的目標(biāo)也基本達(dá)成，在貨幣平穩(wěn)、價(jià)格上升帶動(dòng)的去庫(kù)存效果也開始顯現(xiàn)。下半年在穩(wěn)健的貨幣政策和積極的財(cái)政政策配合下，去產(chǎn)能、去杠桿的目標(biāo)也有望穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)。
當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)韌性好、潛力足、回旋余地大的基本面沒(méi)有改變，上行有壓力、下行有支撐。往上走，國(guó)內(nèi)外都面臨壓力，往下走也不會(huì)深度調(diào)整。這些基本面因素都表明美聯(lián)儲(chǔ)加息是不會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成太大影響的，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)也有足夠的實(shí)力去應(yīng)對(duì)可能帶來(lái)的沖擊。
作者簡(jiǎn)介：
錢箐旎：清華大學(xué)中美關(guān)系研究中心特約研究員
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